Zniżki zdominowały polski rynek akcji w czwartym kwartale 2018 roku. MSCI Poland (na bazie spółek o największej i średniej kapitalizacji) stracił 3,2%, w WIG w przeliczeniu na dolary około 4%. W skali całego roku oba indeksy straciły odpowiednio 14,7% i 16,7%. Poza ogólnie słabym nastrojem na świecie polski rynek zmagał się wciąż z trwającymi odpływami z funduszy, a do tego doszło nowe ryzyko, które inwestorzy sobie wreszcie uzmysłowili, związane z cenami prądu w 2019 roku. Takie wnioski płyną z raportu Zenit Management Quarterly.

Stopa zwrotu polskich akcji

W ujęciu sektorowym stopy zwrotu z polskich akcji nie były jednorodne. Spadki wyższe niż średnia rynkowa cechowały WIG-Motoryzacja (ponad 15%), WIG-Leki (prawie 15%) i WIG-Odzież (prawie 12%).

Mimo zniżek na warszawskim parkiecie akcji, mniejszość, kilka indeksów, wygenerowała dodatnie stopy zwrotu. W tej grupie wyróżniły się WIG-Energetyka (+7%), WIG-Paliwa (+6,5%) oraz WIG-Telekomunikacja (+1,7%). Zwraca zwłaszcza zachowanie indeksu grupującego spółki energetyczne, które od dłuższego okresu znajdowały się w niełasce inwestorów. Wszystko za sprawą oczekiwań, że staną się one beneficjentami planowanych i kontraktowanych obecnie nowych umów na dostawę prądu.

„Wzrost cen węgla i uprawnień do emisji dwutlenku węgla upatruje się jako główne czynniki, które spowodowały, że dystrybutorzy prądu zakwotowali odbiorcom korporacyjnym i samorządowym na nowe okresy rozrachunkowe ceny dwucyfrowo wyższe, niejednokrotnie o wysokie kilkadziesiąt procent. Tyle, że pomija się fakt, że wobec braku wpływu na ich ceny, bo są one ustalane wolnorynkowo, taki niekorzystny splot okoliczności i tak by kiedyś zaistniał. Polska ma rzadko spotykany mix źródeł emisji energii, który wielu specjalistów ocenia jako archaiczny, więc przy uzależnieniu od wytwórstwa prądu na bazie węglowej, dały o sobie znać lata zachowywania status quo.” – powiedział Marcin Kuchciak, wiceprezes zarządu Zenit Management i twórca raportu.

O ile beneficjentami podwyżek cen prądu będą grupy energetyczne, notowane głównie na GPW w Warszawie, o tyle grono firm, które dotkną podwyżki jest o wiele szersze, a przy tym dość zróżnicowane. Zdaniem twórcy raportu podwyżki cen prądu niejednolicie dotkną polskie firmy – wszystko zależy od stopnia uzależnienia procesów biznesowych od energii i ich kontrybucji do finalnego kosztu wytworzenia czy przychodów ze sprzedaży. Sektorami, które mogą najbardziej ucierpieć z powodu wzrostu cen energii będą przedstawiciele sektorów WIG-Chemia, WIG-Leki, WIG-Motoryzacja, WIG-Budownictwo, WIG-Górnictwo i WIG-Spożywczy.

„Przedsiębiorcy, których dotkną podwyżki cen prądu, staną przed wyborem. Albo mogą przenieść je na konsumenta poprzez podwyżkę cen swoich usług czy towarów, zachowując oczekiwaną marżę rentowności biznesu, a w przypadku gdy działają na mało konkurencyjnym rynku, zwiększyć nawet swoją marżę, wykorzystując zbiorowe poczucie społeczne dotyczące wzrostu energii. Albo mogą zrezygnować z części swojej marży, obniżając rentowność prowadzonej działalności. Taka reakcja może wystąpić w mocno konkurencyjnych sektorach, które z reguły generują niskie, kilkuprocentowe najwyżej marże (np. budownictwo, handel, przetwórstwo metali), więc taka operacja może spowodować, że przedsiębiorcy nie będą mieli z czego dzielić się bez uszczerbku dla bytu biznesu. Moje doświadczenie podpowiada, że pierwszy scenariusz będzie bardziej powszechny, co z kolei przełoży się na inflację, wyższe wydatki konsumentów, presję na podwyżkę wynagrodzeń.” – wyjaśnił Kuchciak.

Kolejnym czynnikiem, który wciąż oddziaływał na rynek, były umorzenia w funduszach inwestycyjnych. Listopad według ostatnich danych opublikowanych przez IZFiA był kolejnym, trzecim z rzędu, miesiącem, kiedy saldo napływów i odpływów z funduszy było ujemne. Z analizy danych Izby wynika, że trend wycofywania pieniędzy nie słabnie. We wrześniu fundusze straciły 4,2 mld zł, w październiku 0,8 mld zł i wydawało się, że trend może ulegać wygaszaniu, ale listopad znowu wiązał się z przyspieszeniem umorzeń, których ujemne saldo wyniosło 2,4 mld zł.

„Wycofywanie kapitału z funduszy inwestycyjnych jest podobne jak w przypadku runu na bank i zamykania depozytów. Jeżeli banki nie mają odpowiedniej bazy depozytowej, to ich możliwości akcji kredytowej są ograniczone. Analogicznie, jeżeli fundusze notują odpływy, to nawet gdyby uznawały, że wyceny są atrakcyjne, to ich zdolność nabywcza jest ograniczona. Na początku stycznia IZFiA opublikuje dane za grudzień 2018 i one mogą dać odpowiedź, na co możemy liczyć w najbliższym czasie ze strony funduszy.” – uznał Marcin Kuchciak, wiceprezes zarządu Zenit Management.

Na koniec grudnia 2018 roku według szacunków twórcy raportu dwa najważniejsze wskaźniki wyceny rynkowej P/E i P/BV dla całego rynku giełdowego wynosiły odpowiednio około 12 pkt i 0,9 pkt, podczas gdy jeszcze przed tegorocznymi spadkami wynosiły rok wcześniej odpowiednio 28,5 pkt oraz 1,1 pkt.

Na jakie spółki stawiać?

„Coraz częściej można spotkać opinie, że łatwo znaleźć dobrze rokujące spółki przy wycenie stanowiącej pięciokrotność przyszłorocznych zysków. To prawda, wiele zależy jednak od perspektywy i filozofii inwestowania. Fundusz, który patrzy na rynek w perspektywie 2-3 lat, może nie czekać na koniec bessy, gdyż choćby skala jego zaangażowania w spółce może determinować budowanie pozycji przez dłuższy czas z racji ograniczonej płynności obrotu. Inwestorzy indywidualni, których optyka działania bywa inna, szukają niejednokrotnie mitycznego Graala, czyli chcą kupować w lokalnym dnie. Pewną podpowiedzią, czy jest rzeczywiście tanio, może być aktywność dużych inwestorów w wezwaniach.” – uważa Marcin Kuchciak. 

Według niego, zwłaszcza druga faza tegorocznych spadków zapoczątkowanych u schyłku sierpnia 2018 roku może skłaniać wzywających do poszukiwania celów. Autor raportu zauważył, że trzymiesięczne średnie na potrzeby minimalnych cen w wezwaniach zaczynają się wypłaszczać. „Dobry biznes, wycena rynkowa odbiegająca od długoterminowej średniej, a do tego rozproszony akcjonariat, najlepiej z dominującym udziałem inwestorów finansowych, którzy poszukują płynności w obliczu umorzeń, to najprostszy przepis na udane wezwanie. Spodziewam się, że w miarę postępu bessy będzie przybywać wezwań. Rywalizacja dwóch oferentów na akcje Prime Car Management, jest tego zapowiedzią.” – powiedział Kuchciak.