Czuję się lekko zobowiązany do omówienia wyników rocznych i kwartalnych Ten Square Games. Od czasu moich analiz (gdzie uważałem i nadal uważam, że spółka jest tania) kurs osunął się bardzo mocno.
Program motywacyjny
W październiku spółka poinformowała o obniżeniu wysokości celu programu motywacyjnego – powtarzalnej EBITDA (skorygowanej) – na 2021 rok do co najmniej 228,9 mln zł. Po trzech kwartałach EBITDA ta wynosiła 166,8 mln PLN.
Dla przypomnienia definicja zawarta w regulaminie programu motywacyjnego z kwietnia 2020 roku:
Tak więc spółce pozostało przed wynikami do „wykręcenia” powyżej 62,1 mln PLN skorygowanej EBITDA.
W danych opublikowanych, w sprawozdaniu zarządu dla HC i FC, w oczy bardzo wyraźnie rzuca się ograniczenie wydatków marketingowych w grudniu. Jest to okres, kiedy reklamy i marketing są najdroższe. We wcześniejszych okresach, faktycznie można zauważyć ograniczenie wydatków marketingowych, szczególnie widoczne jest to listopadzie i grudniu. Jednak nigdy nie były one tak wyraźne, jak w 4Q21:
Wygląda to na chęć podciągnięcia wyników za grudzień 2021. Ostatecznie udało się spółce osiągnąć wyniki, które zakładane były w programie motywacyjnym:
Wyniki poniżej konsensusu
Po publikacji wyników, dość mocnym echem pośród społeczności inwestorów, odbiła się informacja o wynikach poniżej konsensusu. Szczególnie mowa o słabszym wyniku na poziomie przychodów (-13,2%) oraz zysku netto (-34,5%). Jeżeli mowa o przychodach mniejszych niż wcześniej przez spółkę raportowane odpowiedzi szukamy na stronie 12stej sprawozdania zarządu za rok 2021:
Ostateczny wynik został obciążony przychodami odroczonymi – consumable oraz durable i podobnie jak we wcześniejszych okresach przychody te mogą wpłynąć do spółki w kolejnych okresach.
Ocena wyników
Najbardziej odpowiednim kryterium oceny wyników TEN wydaje się być analizą skorygowanej EBITDA. Wyłącza ona min. wpływ programu motywacyjnego czy też płatności odroczonych na wyniki spółki. Na tym poziomie, spółka prezentuje się nadal bardzo dobrze a rentowność EEBITDA skorygowana, rośnie od 3 ostatnich kwartałów:
Patrząc też na dane za ostatnie kwartały widać, że przychody odroczone na koniec danego roku dokładały na plus do wyników w 1-2Q roku następnego:
FC nadal jest najważniejszym tytułem studia, jednak TO HC rozwija się stabilnie, wraz z grami Rortos sprawiają, że udział FC w przychodach po spadkach przez ostatni rok ustabilizował się na stałym poziomie ~75% pomimo rosnących w ostatnich kwartałach przychodów:
Patrząc z pkt wyceny spółka po korekcie o wpływ programu motywacyjnego wyceniana jest na poziomie C/Z poniżej 10 co w ujściu historycznym jest poziomem bardzo niskim:
Jeszcze atrakcyjnie, co zawsze powtarzam w przypadku tej spółki, wygląda wycena mierzona poziomem wskaźnika P/CFO, który wynosi aktualnie ~8 zdecydowanie najniżej od wielu lat:
Pomimo spadków ceny moje stanowisko co do oceny spółki nie uległo zmianie – tym bardziej teraz. TEN to spółka do generowania CFO, który może być przeznaczany na dywidendę, skup akcji czy kolejne przejęcia.
Przyszłość
Patrząc jednak na stabilizację FC i powolny stabilny rozwój HC trzeba powiedzieć, że spółka potrzebuje nowych wyraźnych sygnałów do dalszego rozwoju i poprawy wyników. Odnośnie prac na nowymi tytułami wypowiedział się wczoraj Wojciech Gattner:
Wojciech Gattner, Chief of Product Strategy w Ten Square Games
Ubiegły rok był czasem wzmożonych działań na froncie nowych gier. W efekcie mamy w produkcji pięć tytułów, podpartych naszym dotychczasowym know-how. Dwa z nich, Undead Clash oraz Magical District, są obecnie testowane na rynku amerykańskim. Kolejny tytuł, będący debiutem w segmencie gier sportowych, znajduje się na zaawansowanym etapie przed soft-launchem, zaś jeden z dwóch projektów warszawskiego studia ma na celu ugruntowanie pozycji TSG wśród tytułów wędkarskich. Nowa gra autorstwa Rortos pozwoli zaś zająć Ten Square Games wygodne miejsce w nowym i pełnym potencjału segmencie symulatorów lotu
Najnowsze komentarze